ZENER 1992

I CONSIGLI GIUSTI PER SBAGLIARE IN BORSA. Così se perdete i vostri soldi non venitemi a dire che non ve lo avevo detto. mail: zener.blog@gmail.com Sono su Skype: zener

mercoledì, maggio 28, 2008

REDDITI ONLINE

Premetto che ero contrario all'iniziativa di Visco: troppa la demagogia sulla questione “reddito”, in particolare per la sfera degli autonomi.
Mi spiego con un facile esempio.
Ho un cliente che 4 anni fa ha rilevato un'azienda per circa 2 mln di euro: tale somma era tutto avviamento.
Chi gliel'ha ceduta ha pagato una barcata di imposte avendo nel tempo ammortizzato tutti i beni, materiali ed immateriali, che costituivano l'azienda ceduta.
Ogni anno il mio cliente si “scarica” circa 110mila euro di ammortamenti cioè il 5,55% di quei 2 mln di avviamento pagato in occasione dell'acquisto dell'azienda.
Ogni anno il mio cliente dichiara un reddito di impresa di circa 15-20mila euro lordi.
Senza questi ammortamenti avrebbe un reddito di circa 125-130mila euro.
Per altri 14 anni andrà avanti, salvo modifiche alla disciplina fiscale che regola l'ammortamento dell'avviamento.
Il “problema” è che questo contribuente ha possibilità di un tenore di vita ben più alto dei 20mila lordi dichiarati potendo contare su liquidità (utile + ammortamenti) per circa 120 -130 mila euro annui.
Potendo contare su liquidità ben più alte del reddito dichiarato potrebbe tranquillamente comprarsi la Porsche.
Certo è che se qualche “imparato moralista” andasse a ficcanasare nella sua dichiarazione sai lo scandalo!
Vagli a spiegare i meccanismi legali e legittimi che consentono al mio cliente un tenore di vita alto nonostante un reddito dichiarato basso.
La cosa antipatica col clima che si è creato intorno alla questione dei redditi online è che l'onere della prova della “moralità fiscale” ricade sull'accusato di turno al quale non rimane altro che difendersi con argomenti di difficile comprensione per l'accusatore di turno rischiando ancora di passare per l'azzeccagarbugli di turno.
E' arduo far comprendere in una realtà di impresa che il solo reddito non è sinonimo di ricchezza e solidità.
Il problema delle dichiarazioni online era anche questo: ci sono troppi “imparati” che non conoscono e soprattutto non capiscono le molteplici dinamiche di determinazione del reddito di impresa.
E poi ancora: dalla dichiarazione dei redditi non si evince la ricchezza di un soggetto ma solo la sua capacità reddituale e non anche la sua capacità finanziaria e patrimoniale.
La differenza è notevole: personalmente preferisco dichiarare zero ed avere 2mln nel conto in banca o magari in ENI che mi danno una cedola di circa 120mila....non dichiarabili oggetto sempre di facile demagogia da parte di qualche imparato moralista.
In questi giorni di imparati moralisti se ne sono visto tanti.
Mi dispiace averne visti anche tra i preti: sarebbe meglio lasciassero da parte le questioni fiscali anche perchè se sapessero come funziona l'IRAP sussulterebbero dai loro scranni visto che il meccanismo di questa imposta violenta anche il settimo comandamento.
Con questo non voglio ergermi a difensore degli evasori: non trovo scusabili e giustificabili certi soggetti che abusano ed hanno abusato dell'usanza di dichiarare redditi troppo bassi in assenza di specifiche dinamiche che li potessero giustificare: in questo caso giusto punire chi non concorre al bene pubblico ma lascia il (dis)piacere ad altri, ma occhio anche alla tassazione ingiusta ed alla destinazione dei soldi delle tasse: con i politici più pagati ed amministrazioni pubbliche sperperone ed autoreferenziate non si può pretendere di imporre una morale al contribuente pagatore.
Quindi se tolleranza zero deve essere che lo sia ma con un sistema politico e di tassazione equo che non dia pretesti all'evasione.
E qui ben si innesta l'iniziativa di Brunetta nel voler rendere pubblici i costi ed i rendimenti di parte dei dirigenti pubblici: se si parte dal presupposto che un dirigente costa un tot e deve rendere e valere di più di quel tot siamo a posto, altrimenti è facile andare in tilt.
E a proposito del fenomeno evasione: non sono evasori solo i commercianti ed artigiani, bersagli “sicuri” perchè dotati di serranda ed insegna, il fisco si “dimentica” che ci sono anche pompieri, vigili, portuali, operai ed un esercito di pensionati col doppio lavoro in nero: non sono mica dei santerellini solo perchè non hanno la partita IVA!
La lotta all'evasione deve partire anche e soprattutto da questi soggetti invisibili al fisco che coi loro prezzi da concorrenza (non pagano le tasse) tirano al ribasso le tariffe di chi ha la partita IVA e quotidianamente deve pensare a tirare il carretto pur non avendo altre fonti di reddito quali uno stipendio o pensione, sentendo più pesante la necessità di fare cassa, anche in nero.
Ovvio che certi piccoli imprenditori possono concorrere solo senza fatturare ma con rischi ben alti (congruità e coerenza degli studi di settore, rischio accertamenti fiscali e bancari) dei loro “colleghi” doppiolavoristi..
Accertamenti si ma senza distinzioni: finora la lotta all'evasione ha avuto un solo bersaglio, cioè il popolo della partita IVA.
Poco è stato fatto per estirpare la concorrenza esentasse di un esercito di doppiolavoristi stimati dall'Eurorispes in circa 6 mln a fronte di circa 4,5 mln di autonomi.
Qualcosa di efficace è stato fatto ma solo in determinati settori facili bersagli di controlli tipo nell'edilizia “a cielo aperto” con il decreto Bersani.
Infine mi viene da dire che provo sempre più ribrezzo in chi si scandalizza perchè in quanto dipendente “le tasse le paga”.
E' sbagliato il concetto non la sostanza: è vero che le tasse dei dipendenti sono pagate ma non da loro; vantarsi di “pagare le tasse” quando per legge si è sostituiti in questo adempimento dai propri datori (vedi sostituto di imposta) mi da l'idea di bassa demagogia.
A conferma di ciò basta pensare che i sindacati nelle loro contrattazioni guardano al netto in busta: del carico fiscale non gli interessa niente, non è affar loro ma del sostituto di imposta.
Appoggerei sempre più l'idea proposta anni fa dai Radicali di Pannella: diamo tutto il reddito lordo ai dipendenti e ci pensino loro a pagare le tasse e contributi, magari con lo stesso meccanismo di prelievo degli acconti: lo so è utopia ma credo che anche questo contorto meccanismo di chiedere le tasse in anticipo del 100% se non provato sulla propria pelle non riesce a far apprendere appieno cosa vuol dire essere autonomi...e sopratutto non si riesce a capire cosa vuol dire “doversi difendere”.
Chi vuol capire...

venerdì, maggio 23, 2008

ALITALIA PATRIMONIO PONTE

Mi desta stupore la scelta del Governo di convertire temporaneamente il prestito di 300 mln, concesso ad Alitalia, in patrimonio.
Con questa trovata “esotica” si scongiura il problema di una (ennesima) ricapitalizzazione resa necessaria dalle perdite accumulate, si scongiura il diniego alla certificazione del bilancio da parte di Deloitte, si scongiura in parte una precaria struttura finanziaria.
In questa genialata si intravede un poco di Legge Marzano che consentiva la trasformazione di debiti in capitale ed un poco di aumento di capitale riservato.
Volendo essere stronzetto potrei dire che mi ricorda anche dei falsi in bilancio con debiti passati per voci patrimoniali o con contropartite nell’attivo.
Queste operazioni, tranne l’ultima da stronzetto, concedono ai conferenti delle quote.

Nell’operazione prestito ponte no in quanto esso è convertito in patrimonio.

Il conferente e concendente del prestito è un solo soggetto: lo Stato, cioè tutti noi.
E tutti noi, vogliosi come non mai, abbiamo contribuito a ridare linfa vitale ad Alitalia pur non ricevendo niente in cambio: il prestito è capitalizzato e quindi non si restituisce.
Così è detto, così è deciso: unilateralmente.
Almeno ci dessero la qualifica di azionista “ponte”!
Siamo in crisi ma 300 mln per Alitalia non mancano, troppo importante avere una compagnia di bandiera (negli USA non hanno questi problemi e se vanno male le fanno fallire) ormai sempre più simile ad un leviatano tenuto in vita a dispetto di ogni logica economica e di mercato.
Un mercato in cui Alitalia è sempre più un’entità (chiamarla società intesa secondo il dettato del codice civile mi sembra una bestemmia) che non ne rispetta, come tutte le altre società, le regole di sopravvivenza, ma fa un gioco sporco.
Se vai male le strade non sono tante: o cerchi di recuperare con fatturato e redditività, o i soci mettono mano al portafoglio in attesa di tempi migliori, o fallisci ed in questo caso sparisci
Per Alitalia queste regole non valgono: è come se esistesse un mercato “ombra” con le sue regole fatte ad arte per celare gravi stati di crisi mantenendo in vita apparente uno zombie economico.
Alitalia sta diventando di giorno in giorno un catalogo di nefandezze inenarrabili: sindacati e politici convinti ed ottusi che parlano di non svendere usando a sproposito la parola “valore”, pretendenti seri presi a calci nei denti, pretendenti temerari (la cordata Baldassarre) sull’orlo del baratro, amministratori strapagati per dire che è meglio non volare sennò si perde (forse bisognava avvertirli che stavano amministrando una compagnia aerea), 135 piloti per 5 aerei cargo, e via dicendo.
Nonostante queste mie critiche c’è da dire che in questa manovra del patrimonio ponte ci intravedo qualcosa di innvativo e rivoluzionario per il futuro delle aziende in crisi.
Ci vedo anche un’opportunità per le banche.
Ma sai che bello se sei in crisi e per sistemarti i ratio chiedi un prestito e te lo porti a patrimonio?
Finalmente vedremo estinto l’annoso problema del debt/equity: basta società indebitate.
Finanziamenti per patrimoni ponte!
Le banche per tanta grazia si faranno pagare un corrispettivo tipo canone di locazione patrimonio o qualcosa del genere.
Poi se la società dovesse tornare in utile (come covenant deve essere portato a nuovo) stornerà il patrimonio ponte e lo riporterà tra i debiti finanziari ed inizia a rimborsare capitale e pagare interessi.
Quasi quasi anticipo i tempi e quando mi si chiederà un bilancio finanziariamente bruttino da presentare in banca per il solito fido glielo sistemo in “stile Alitalia”: debiti a patrimonio! Semplice! Se poi mi dovessero beccare potrò sempre dire che ho seguito l’esempio pioneristico del Governo Italiano.
Mi fermo qui con le fantasie ma vedendo certe cose mi sento autorizzato a deragliare con certi ragionamenti.
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venerdì, maggio 16, 2008

FATTORE M

M come Moratti.
Cioè sfiga.
18 maggio 2006: si quota la Saras…sappiamo tutti come è finita
18 maggio 2008: l’Inter a Parma si gioca lo scudetto.
Auguri.
Con tutti i milioni che hanno speso in questi ultimi 10 anni per 11 velini sarebbe un disastro per Moratti.
Non me ne vogliano gli interisti ma se dovesse succedere mi scannerò dalle risate.

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ENERGIA ALTERNATIVA

In questi giorni in cui il prezzo del petrolio è alle stelle (pur contro i suoi fondamentali) fare benzina è diventato un grosso problema: un litro di verde costa quasi 3.000 delle vecchie lire.
Mentre ero al cesso questo pensiero mi martellava in testa: e se le macchine andassero a cacca?
Ho fatto delle ricerce su google e da questi studi sembra che l'idea di trasformare la tanto vilipendiata materia organica in energia non sia missione impossibile: la Pacific Gas and Electric Co. (sono anche quotati negli USA) ha già fatto dei progetti in merito, chissà che non si arrivi ad alimentare anche le autovetture con questa energia alternativa.
Il mondo cambierà.
I paesi dell'OPEC che adesso fanno tanto i fighetti col petrolio a quasi 130$ il barile finiranno finalmente in braghe di tela.
Le società petrolifere diversificheranno la produzione: chissà quale sarà l'offerta e come saranno le pubblicità.
Ed il fisco?
Ci metteranno le accise (più IVA) al culo?
Voglio vederli i verificatori.
Quello sì che sarà un lavoro di m.....

mercoledì, maggio 14, 2008

Marazzi delisting, Sadi, Marcolin

Marazzi si toglie dalla borsa.
Lo fa al prezzo di circa 7,00 euro: poco più di due anni fa si era quotata a 10,25 euro.
Alla faccia di chi crede nel medio periodo.
Sadi ha presentato la trimestrale ed ha dichiarato gli obiettivi per il 2008: ricavi a 133,10 mln, Ebitda a 27,60 mln ed Ebit a 23,00.
Sotto osservazione ed in seguito due conti per vedere cosa vogliono dire questi numeri,
Marcolin idem come sopra: bella la trimestrale; i numeri li svilupperei per un confronto con Safilo.

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martedì, maggio 13, 2008

SAFILO


Mi si chiede di Safilo.
Qui la trimestrale: bruttina, in questi primi tre mesi lì alla Safilo si è ammosciato tutto quanto.
Ricavi a 326 mln in flessione del 4,7% rispetto ai 341,40 mln: la “colpa” è attribuibile a varie ragioni quali il dollaro debole (a parita di cambi la flessione sarebbe stata solo dello 0,90%) ed un calo del wholesail rispetto ad un eccellente primo trimestre 2007; le vendite retail sono aumentate ma solo grazie all’apertura (11 negozi negli USA) ed acquisizione (77 negozi in Australia e Messico) di nuovi punti vendita.
I Margini sono calati.
IL MOL (per ricavarlo bisogna procedere allo scorporo degli ammortamenti dalle varie voci del conto conto, cioè costo venduto, spese marketing e spese generali) si attesta a 46,70 mln in calo del 20% (ben più del calo dei ricavi!) rispetto ai 58,54 mln del marzo 2007;
in calo la marginalità sui ricavi che passa dal 17,13% di marzo 2007 al 14,31% di marzo 2008;
nel 2007 la marginalità a livello di MOL si era attestata al 14,68%.
Il calo è dovuto ad una maggiore incidenza delle spese di marketing e gestione riferita sopratutto alla gestione retail : i nuovi negozi , in fase di start up, per ora non generano sufficienti risorse per coprire le spese di gestione.
Ammortamenti costanti (9,81 mln rispetto ai 9,63 mln di marzo 2007) portano ad un EBIT di 36,88 mln che risente delle dinamiche sopra accennate.
La gestione finanziaria netta risulta più pesante per le dinamiche derivanti dal cambio (differenza netta dei cambi è negativa per circa 1,80 mln contro una differenza netta positiva di 0,20 mln di marzo 2007 - vedi pag. 49 trimestrale); il tax rate in calo di un punto percentuale (al 37,52% rispetto al l 38,58%) comporta un utile netto del periodo di 14,52 mln in calo del 35% rispetto ai 22,50 mln di marzo 2007; pessimo dato in quanto il calo di marginalità è superiore al calo dei ricavi: calano i ricavi ed aumentano le spese.
Attese per il 2008
Considerando una evoluzione dell’andamento economico simile al periodo marzo 2007 - dicembre 2007 porterebbe a
ricavi per 1.139 mln,
MOL a 146 mln (marginalità del 12,80% - in calo rispetto al 2007 del 16,70% ),
EBIT a 107 mln (marginalità del 9,40% - rispetto al 2007 in calo del 21,90%)
utile finale a 48 mln (marginalità a 4,23% - in calo del 11,60%).
Guardando ai multipli - alle attuali quotazioni di 1,77 euro - avremmo un PE 2008 di 11X: basso ed a prima vista appetibile ma non supportato da tassi di crescita superiori (vedi elaborazione Dcf), anzi qui c’è un regresso in tutti i sensi; EV/Ebitda pari a 7X (il dato non mi sembra a sconto) .
Guardando gli indicatori di redditività il ROE risulterebbe tendenziale al 5,50 -6%: basso e comunque non sufficiente a coprire il rischio di impresa; Il ROI risulterebbe tendenziale all’8% inferiore al Wacc pari al 9% se si vuole assumere il dato figlio della mia valutazione Dcf (sempre troppo soggetta a pareri personali): a livello operativo non c’è sufficiente (sovra) reddito per ripagare il costo dei capitali impiegati (il patrimonio ed i mezzi di terzi).
Valutando l’azienda Safilo in base alla sua capacità di generare cassa - Dcf Model - tengo a precisare che gli assumptions adottati per Safilo non sono stati cattivi, sono anzi generosi, basta vedere il tasso di crescita perpetua al 1,50% senza nessuna giustificazione, vedi tassi di crescita fatturato del 10% dal 2010 fino al 2017 e vedi recupero marginalità sempre dal 2010 e fino al 2017….considerando quanto assunto - in base ad una valutazione per me generosa in quanto dal 2010 assume una crescita che per ora non c'è, anzi si va a ritroso come i gamebri - per ora è in linea con le sue quotazioni.
Decisamente rimandata a trimestrali più decenti con recupero di marginalità e crescita di ricavi; il momento per il settore non sembra dei più favorevoli (vedi i tonfi di Geox, Tod’s, Bulgari, Luxottica).
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martedì, maggio 06, 2008

Varie ed eventuali

Mi si chiede di
- CSP: mi piace , i dati sfornati sono eccellenti rispetto al passato; a breve la trimestrale, poi mi si informa che c'è l'affare "Liberty" che riguarda l'acqusizione di un'azienda (non ricordo se da un fallimento o meno) che potrebbe portare ricavi e (si spera) marginalità.
- Aicon: un'occhiata molto veloce alla semestrale di fine febbraio della società che produce yacht( l'esercizio si chiude a fine agosto) e si nota subito una contrazione delle vendite mentre la produzione di alcune barche non è supportata da ordini; la nuova linea di imbarcazioni "Opel" sembra aver presentato minori standar di qualità...qualche cliente se n'è accorto ed il passaparola tra ricconi ha fatto il resto.
La contrazione della domanda, dollaro debole e la crisi di qualche dealer completano gli ingredienti dei pessimi risultati conseguiti dalla società.
- I Grandi Viaggi: è disponibile la prima trimestrale al 31 gennaio (qui si chiude al 31 ottobre) che presenta ricavi e margini in leggera flessione; c'è da dire che è poco indicativa vista la bassa stagionalità del trimestre a cui si riferisce (novembre - dicembre - gennaio); come altre società del settore turistico si potrà vedere qualcosa di più indicativo con la terza trimestrale.
Sull'allegato Plus del Sole di sabato 3 maggio c'era un interessante articolo sulla società: in breve appartiene a quella pletora di small cap e mini cap che si limitano ad un'informativa essenziale non favorendo un interesse diffuso verso investitori istituzionali; la cosa sembra faccia arrabbiare, e non poco, gli azionisti di minoranza che vedono la "loro" società capitalizzare circa 58 mln contro gli 80 mln del patrimonio e con multipli a prima vista interessanti...certo che se non se la fila nessuno e la società non si sforza in questo senso non si capisce il senso di stare sul mercato.
- Safilo: escono i dati del primo trimestre...l'anno passato da 4,00 euro se n'è andata dritta dritta a 2,00 nel giro di poco a seguito della "marginalità" perduta a livello di MOL: si attendeva un MOL di 190 mln per poi accorgersi che grazie ad oneri non ricorrenti e per le dinamiche sfavorevoli col cambio dollaro si sarebbe arrivati a 180 mln...10 mln in meno e circa 1 punto percentuale in meno di marginalità a livello di MOL hanno portato le quotazioni intorno a 1,90 euro pari ad un capitalizzazione di 542 mln a netto sconto rispetto agli 850 mln del patrimonio: il BVPS segna un valore per azione di circa 3,00 euro proprio come il target price indicato nei giorni passati da Santader.
Magari qualche conteggio lo faccio anche.
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venerdì, maggio 02, 2008

BASICNET


Basicnet
Non male questi dati: Basicnet mi ha già fatto ricredere in passato e questa volta mi sorprende.
Io mi sono divertito con due calcoli per le attese di fine 2008.
Sarò breve.
Multipli: se lo sviluppo delle componenti fosse simile a quello del periodo marzo – dicembre 2007 si potrebbe chiudere il 2008 con un utile tendenziale sui 17 mln.
A 1,89 euro significa un PE 2008 di 7X, Ev/ebitda di 5,56X (PFN negativa di 63 mln), ROE al 22-23%, ROI al 18-19% : quest'ultimo dato decisamente sufficiente essendo superiore al Wacc (vedi DCF) pari a circa al 9,80%.
Questo quanto mi viene di dire coi dati dei primi tre mesi.
Conferme o rettifiche (casomai potrò scrivere) le farò con le successive trimestrali.
DCF: assumptions (tassi vari) poco generosi; dalla elaborazione esce una valutazione di 2,26 euro.
A tale livello corrisponderebbe un PE 2008 (utile atteso di 17 mln) di 8,15X ed Ev/ebitda di 6,30X: non male se questi multipli li avessimo visti 6 mesi fa: adesso il listino è pieno di di presunte buone occasioni a meno di 10X gli utili.
Se un dubbio le devo esplicare riguarda il tax rate dal 2009: manterrà gli stessi bassi livellidel 21% fotografati fino a marzo 2008?
Scusate la brevità: ma per motivi di tempo mi è difficile scrivere come prima e quindi vado al sodo.
Per ora questa sarà la linea: i calcoli saranno sempre comunque in bella evidenza.
Che piacere comunque poterle scrivere due righe.
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